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　　長期視野下，房價由經濟和收入決定。2005-2016年，全國新房價格年均增長8.3%，同期GDP名義增速為13.4%，GDP增速遠超同期房價漲幅；2005-2016年，全國城鎮房價收入比平均值為7.15，即城鎮家庭7年收入可購買一套房，沒有明顯超出國際水平(6-7年)。因此，全國范圍的樓市泡沫有限，樓市風險僅限少數城市。根據百城房價指數，今年上半年房價同比上漲超過10%的城市，主要集中在東部三大都市圈，以及內地省份單中心城市，如武漢、鄭州等。

　　2014年，居民中長期貸款(主要是房貸)余額增速僅為17.5%，到今年上半年就達到了30.9%，創2010年以來新高。房貸快速增長，居民債務率和杠桿率也快速攀升，居民部門債務率(居民部門存量債務/GDP)從2015年的17.1%上升至今年上半年的40%，存量房貸占GDP比重從2011年的15%升至今年上半年的24%。盡管杠桿率和債務率在發展中國家中處于中高水平，但明顯低于2007年“次貸”危機前美國的水平，也低于上世紀90年代樓市頂峰時日本的水平。

 

　　再考慮到我國以銀行間接融資為主導，可以判斷，居民債務率和杠桿率并未大幅度偏離理性狀態，居民資產負債表尚健康。同時，盡管部分中介、互聯網金融、中小銀行發放“首付貸”、房屋增值再貸款(如“房抵貸”)，在差別化信貸政策外“加杠桿”，但這些業務剛起步，且近期七部委文件已將其認定為非法。另外，各大銀行房貸業務基本沒有“零首付”的情況。因此，居民整體杠桿水平可控，即便未來加息或房價下跌，居民大面積“斷供”的可能性很低。

　　此外，房價有全面上漲之勢，但開發商補庫存(土地購置、新開工)的積極性似乎并不高。2012年以來，開發企業土地購置面積連續4.5年負增長。今年上半年，重點城市土地市場火熱，但并未帶動全國范圍土地市場回升。自2015年6月全國土地購置面積同比跌幅連續12個月收窄后，近兩個月跌幅明顯擴大；2014-2015年，全國房屋新開工面積連續2年下滑，年均同比跌幅達到15.5%。今年年初，新開工強勁反彈，但隨后勢頭漸緩，新開工增速連續4個月下滑。

　　開發商補庫存積極性低，主要原因在于潛在庫存過大。近10多年來，房屋施工面積一直保持快速增長。截至2015年底，商品房和商品住宅施工面積相比2010年分別增長81%和62%。潛在庫存集中在三、四線城市，2010-2011年，由于600多個三、四線樓市快速發展，這兩年全國房屋新開工和施工面積年均增速分別達到41.2%和30.7%，土地購置面積年均同比增長也達到15%，為潛在庫存增長最快時期。2015年以來，熱點城市樓市火熱，但占潛在庫存70%的三、四線城市仍低迷。

　　城市化“下半場”，三、四線城市人口凈流出已不可阻擋，而低端出口下滑和“去產能”將導致絕大部分三、四線城市以及部分二線城市工業前景不容樂觀，工業增加值或將出現負增長。受產業和人口雙重夾擊，三、四線城市和部分二線城市樓市將繼續疲軟，這是開發商補庫存積極性不高的一個原因。另外，2015年以來，重點城市樓市明顯回升，但多數開發商認為，這是降成本、加杠桿和高地價所致，未來難以持續，這是開發商補庫存積極性難以提振的另一個原因。

　　由此，盡管熱點城市今年前8個月房價同比上漲20%-40%，土地價格攀升更快，樓市供銷兩旺，但僅集中在少數城市。全國看，相比本輪樓市啟動前的2014年，新開工和土地購置面積分別下降7%和38%，相比2013年的歷史峰值分別下降47%和67%。因此，熱點城市實施緊縮性措施，在建面積體量大的二、三、四線城市不會受到多大沖擊，反而緩解資金“東南飛”對內地樓市的虹吸。

　　總體看，熱點城市調控對全國經濟影響不大。但如果熱點城市繼續“擠牙膏”、“半心半意”式調控，在信貸和地價拉動下，今年樓市量價、新開工和開發投資將接近或擊穿2013年公認的歷史頂部，需求透支有可能導致2017或2018年樓市明顯回調，彼時對經濟的沖擊將比現在大的多。更重要的是，在低利率刺激下，居民杠桿快速攀升將惡化投機炒作，也將帶來巨大的金融風險。

　　筆者以為，當前乃樓市調控最佳時機。這種調控思路要本著對中國經濟安全、經濟轉型和金融穩定大局負責的考慮，發揮“央地”兩級政府的主觀能動性，啟動針對二套及以上住房的限購和限貸措施，結構性降低杠桿，將熱點城市投機炒作需求清除出去。同時，提高地方調控的積極性，針對人口向三大都市圈集聚的趨勢，要加速都市圈內跨區域軌道交通建設、公共服務“補短板”和均等化的力度，將樓市需求引向這些區域，并以合理需求替代投機需求，促進新型城鎮化和都市圈引領增長，對沖樓市下滑對經濟的沖擊。